房地产估价案例与分析精讲班第28讲讲义 案例与分析 - 房地产估价师考试辅导
收益法（下）
一、大纲要求：
考试目的：测试应考人员对收益法的基本原理、具体运用的掌握程度。
考试基本要求： 掌握：报酬率的概念和求取方法。
熟悉：直接资本化法的种类、基本公式，资本化率和收益乘数的求取方法，资本化率与报酬率的区别和关系，报酬资本化法和直接资本化法的优缺点。
了解：投资组合和剩余技术。
要点说明：
1.报酬率报酬率是投资回报与所投入资本的比率。
求取报酬率有三种基本方法：累加法、市场提取法、投资报酬率排序插入法。
2.直接资本化法直接资本化法是将估价对象未来某一年的某种预期收益除以适当的资本化率或者乘以适当的收益乘数来求取估价对象价值的方法。其中，将未来某一年的某种预期收益乘以适当的收益乘数来求取估价对象价值的方法，称为收益乘数法。
收益乘数法有毛租金乘数法、潜在毛收入乘数法、有效毛收入乘数法和净收益乘数法。
3.资本化率与报酬率的区别和关系资本化率和报酬率都是将房地产的未来预期收益转换为价值的比率，但两者又有很大的区别。资本化率是在直接资本化法中采用的，是一步就将房地产的未来预期收益转换为价值的比率；报酬率是在报酬资本化法中采用的，是通过折现的方式将房地产的未来预期收益转换为价值的比率。资本化率是房地产的某种年收益与其价格的比率（通常用未来第一年的净收益除以价格来计算），仅仅表示从收益到价值的比率，并不明确地表示获利能力；报酬率则是用来除一连串的未来各期净收益，以求得未来各期净收益现值的比率。
二、内容讲解：
6.4 报酬率
6.4.1 报酬率的实质
报酬率（yieldrate，Y）是与利息率、折现率、内部收益率的性质相同的名词。进一步弄清报酬率的内涵，需要弄清一笔投资中投资回收与投资回报的概念及其之间的区别。投资回收是指所投入的资本的回收，即保本；投资回报是指所投入的资本全部回收之后所获得的额外资金，即报酬。以向银行存款为例，投资回收就是向银行存入的本金的回收，投资回报就是从银行那里得到的利息。所以，投资回报中是不包含投资回收的，报酬率为投资回报与所投入的资本的比率。
可以将购买收益性房地产视为一种投资行为：这种投资所需投入的资本是房地产的价格，试图获取的收益是房地产预期会产生的净收益。投资既要获取收益，又要承担风险。所谓风险，是指由于不确定性的存在，导致投资收益的实际结果偏离预期结果造成损失的可能性。即投资的结果可能盈利较多，也可能盈利较少，甚至会亏损。以最小的风险获取最大的收益，可以说是所有投资者的愿望。盈利的多少一方面与投资者自身的能力有关，但如果抽象掉投资者自身的因素，则主要与投资对象及其所处的投资环境有关。在一个完善的市场中，投资者之间竞争的结果是：要获取较高的收益，意味着要承担较大的风险；或者，有较大的风险，投资者必然要求有较高的收益，即只有较高收益的吸引，投资者才愿意进行有较大风险的投资。因此，从全社会来看，报酬率与投资风险正相关，风险大的投资，其报酬率也高，反之则低。例如，将资金存入国有银行，风险小，但利息率低，收益也就低；而将资金搞投机冒险，报酬率高，但风险也大。
认识到了报酬率与投资风险的关系，实际上就在观念上把握住了求取报酬率的方法，即所应选用的报酬率，应等同于与获取估价对象产生的净收益具有同等风险投资的报酬率。例如，两宗房地产的净收益相等，但其中一宗房地产获取净收益的风险大，从而要求的报酬率高，另一宗房地产获取净收益的风险小，从而要求的报酬率低。因此，风险大的房地产的价值低，风险小的房地产的价值高。
对报酬率应等同于具有同等风险投资的报酬率的这样一种认识，使报酬率的确定可以包容多种情况，避免一些过于武断或只适合于某些特定情况下的结论。以土地为例，正如马克思所讲的那样，当人们把土地所有权看作所有权的特别高尚的形式，并且把购买土地看作特别可靠的投资时，报酬率就要低于其他较长期投资的报酬率，甚至低于银行的利息率。
不同地区、不同时期、不同用途或不同类型的房地产，同一类型房地产的不同权益、不同收益类型（如期间收益和未来转售收益），由于投资的风险不同，报酬率是不尽相同的。因此，在估价中并不存在一个统一不变的报酬率数值。
6.4.2 报酬率的求取方法
搞清了报酬率的实质后，下面介绍三种求取报酬率的基本方法。这些方法都有一些前提条件，如要求房地产市场比较发达等。
6.4.2.1 累加法
累加法是将报酬率视为包含无风险报酬率和风险补偿率两大部分，然后分别求出每一部分，再将它们相加、累加法的一个基本公式为：报酬率＝无风险报酬率+投资风险补偿率+管理负担补偿率+缺乏流动性补偿率－投资带来的优惠这种方法的具体操作是：首先，找出无风险报酬率。无风险报酬率又称安全利率，是无风险投资的报酬率，是资金的机会成本。
其次，确定风险补偿率。风险补偿率是除去无风险报酬率后，估价对象房地产存在的具有自身投资特征的区域、行业、市场等风险的补偿率，包括：①对投资风险的补偿－当投资者投资于收益不确定的、具有风险性的房地产时，他必然会要求对其承受的额外风险有所补偿，否则就不会投资；②对管理负担的补偿－一项投资要求的关心和总体监管越少，其吸引力就越大，房地产要求的管理工作一般远远超过存款、证券等，因此，投资者会要求对其承受的额外管理负担有所补偿；③对投入资金缺乏流动性的补偿－在其他条件相同的情况下，股票和债券要比房地产理想，因为它们的买卖较容易，交易费用也较低，因此，投资者也会要求对其投入的资金缺乏流动性有所补偿。投资风险、管理负担和缺乏流动性的补偿是根据估价对象所在地区现在和未来的经济状况、估价对象的用途及新旧程度等来确定。
第三，由于投资于房地产可能获得某些额外的好处，如易于获得融资，投资者因此会降低所要求的报酬率，所以，针对投资估价对象可以获得的好处，要作相应的扣减。
完全无风险的投资在现实中难以找到，对此可以选用同一时期的相对无风险的报酬率去代替无风险报酬率，例如选用同一时期的国债利率或银行存款利率。于是，投资风险补偿就变为投资估价对象相对于投资同一时期国债或银行存款的风险补偿；管理负担补偿变为投资估价对象相对于投资同一时期国债或银行存款管理负担的补偿；缺乏流动性补偿变为投资估价对象相对于投资同一时期国债或银行存款缺乏流动性的补偿；投资带来的优惠变为投资估价对象相对于投资同一时期国债或银行存款所带来的优惠，需要注意的是，上述无风险报酬率和具有风险性的房地产的报酬率，一般是指名义报酬率，即已经包含子通货膨胀的影响。这是因为在收益法估价中，广泛使用的是名义净收益流，因而应使用与之相对应的名义报酬率。
6.4.2.2 市场提取法
市场提取法是搜集同一市场上三宗以上类似房地产的价格、净收益等资料，选用相应的报酬资本化法公式，反求出报酬率。例如：
（1）在y＝A/Y的情况下，是通过Y＝A/V来求取Y，即可以采用同一市场上类似房地产的净收益与其价格的比率作为报酬率。具体方法是：如果需要求取某宗房地产的报酬率，可以在市场上抽取与该宗房地产具有相似特点的房地产的净收益与价格的比率作为依据，通常为避免偶然性，需要抽取多宗房地产，求其净收益与价格之比的平均数。具体要求是选择三宗以上近期发生交易的与估价对象房地产相似的可比实例。举例说明，如表6—3所示。
表6－2中6个可比实例的报酬率的简单算术平均数为：（11.8％+12.1％+11.4％+12.0％+12.5％+12.8％）÷6＝12.1％，此数可以作为估价对象的报酬率。此外，较为精确的计算还可以采用加权算术平均数。
（2）在V=A/Y[1-1/（1+Y）n]的情况下，是通过A/Y[1-1/（1+Y）n]-V=0来求取Y.在手工计算的情况下，是先采用试错法试算，计算到一定精度后再采用线性内插法求取，即Y是通过试错法与线性内插法相结合的方法来求取。设：×=A/Y[1-1/（1+Y）n]－V试错法是先以任一方式挑选出一个认为最可能使×等于零的y，再通过计算这一选定Y下的×值来检验它。如果计算出的×正好等于零，则就求出了Y；如果计算出的×为正值，则通常表明必须再试一下较大的Y相反，如果计算出的×为负值，就必须再试一下较小的y.这个过程一直进行到找到一个使计算出的×值接近于零的Y时为止。在利用计算机的情况下，只要输入Y，A，n，让计算机来做就可以了。在不利用计算机的情况下，求解Y必须进行反复的人工试算。
必须指出的是，用市场提取法求取的报酬率，反映的是人们头脑中过去而非未来的风险判断，它可能不是估价对象未来各期收益风险的可靠指针。科学的对估价对象报酬率的判断，应着眼于可比实例的典型买者和卖者对该类房地产的预期或期望报酬率上。
（3）在V=A/Y－g的情况下，是通过Y=A/V＋g来求取Y.
6.4.2.3 投资报酬率排序插入法
报酬率是典型投资者在房地产投资中所要求的报酬率。具有同等风险的任何投资的报酬率应该是相似的，所以，可通过同等风险投资的报酬率来求取估价对象的报酬率。报酬率排序插入法的操作步骤和内容如下：
（1）调查、搜集估价对象所在地区的房地产投资、相关投资及其报酬率和风险程度的资料，如各种类型的银行存款的利率、政府债券的利率、公司债券的利率、股票的报酬率及其他投资的报酬率等。
（2）将所搜集的不同类型投资的报酬率按从低到高的顺序排列，制成图表。
（3）将估价对象与这些类型投资的风险程度进行分析比较，考虑管理的难易、投资的流动性以及作为资产的安全性等，判断出同等风险的投资，确定估价对象风险程度应落的位置。
（4）根据估价对象风险程度所落的位置，在图表上找出对应的报酬率，从而就确定出了所要求取的报酬率。
值得指出的是，尽管有上述一些求取报酬率的方法，但这些方法并不能确切地告诉估价人员报酬率究竟应是个多大的数字，如只能是10％，不能是8％。这些方法对报酬率的确定都含有某些主观选择性，需要估价人员运用自己掌握的关于报酬率的理论知识，结合实际估价经验和对当地的投资及房地产市场的充分了解等，来作出相应的判断。因此，报酬率的确定同整个房地产估价活动一样，也是科学与艺术的有机结合。
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